في مايو 2016، أكمل مصرف لبنان (BDL)، المصرف المركزي للبنان، المرحلة الأولى من عملية مبادلة مع وزارة المالية (MoF). بعد ذلك، أخرج مصرف لبنان أداة الهندسة المالية من حقيبته. تابع ذلك بتقديم عرض للبنوك للدخول في صفقة تتطلب منهم جلب الأموال مقابل تدفقات من الدولارات الأمريكية الطازجة. باستخدام أموالهم الحالية أو الجديدة، كان بإمكان البنوك اختيار شراء أي من ثلاث شرائح من سندات اليورو التي يحتفظ بها البنك المركزي منذ تفاعلهم مع وزارة المالية، و/ أو شهادات الإيداع الصادرة عن البنك المركزي بنفس استحقاقات وأسعار كوبون سندات اليورو.
لم يتم تجميع المجموع الكلي الدقيق لسندات اليورو وشهادات الإيداع التي باعها البنك المركزي للبنوك بعد لكنه يُفترض عمومًا أن يتجاوز 10 مليارات دولار. كما لم يُعرف النسبة بين الأموال التي جذبتها البنوك من الحسابات المراسلة والأموال الجديدة التي تمكنوا من جذبها من المستثمرين. ولكن، يعتبر نمو معدل الودائع إشارةً للأخير. كان هذا المعدل قبل الهندسة المالية يتراوح بين 3.7 و3.8 بالمائة؛ وبعد الهندسة المالية أُبلغ عن معدل نمو يبلغ 5 بالمائة، مما يعني أن النمو قد زاد بسبب الهندسة المالية.
الحوافز والمكافآت
من المهم أن نفهم أن البنك المركزي لم يغري البنوك التجارية لشراء سندات اليورو عن طريق بيعها بخصم أو منح البنوك معدلات كوبون أعلى على سندات اليورو. الأداة التي استخدمها البنك المركزي لتشجيع مشاركة البنوك في العملية كانت عرض خصم اختياري لأذونات الخزينة وشهادات الإيداع بالليرة اللبنانية ذات استحقاقات 12 عامًا أو أقل بنسبة خصم صفر بالمئة مع حلاقة بنسبة 50 بالمئة. إذا باعت البنوك أذونات الخزينة (أو سندات الخزينة) بالليرة اللبنانية باستحقاقات متبقية ثماني سنوات وأقل أو شهادات الإيداع، فإن البنك المركزي سيشتري هذه الأوراق بدون خصم (صفر بالمئة) ولكن مع تخفيض في معدلات كوبوناتها (حلاقة) بنسبة 50 بالمئة.
عند الخصم بنسبة صفر بالمئة، عرض البنك المركزي على البنوك التجارية تزويدها بالمبلغ الإجمالي المتراكم التي كانت ستكسبه على مدار الوقت من مدفوعات الكوبون السنوية. في تطبيق تخفيض بنسبة 50 بالمئة على المبلغ المستحق من تاريخ الخصم إلى تاريخ الاستحقاق للفاتورة الخاصة بالخزانة، في الوقت نفسه أراد البنك المركزي أن توافق البنوك على “حلاقة” تعادل 50 بالمئة من المبلغ الذي كانت ستربحه عند الاحتفاظ بأذونات الخزينة حتى استحقاقها. ما بدا لأول وهلة كربح غير متكرر بمليارات الدولارات للبنوك التجارية كان في الواقع تفاعلًا غير صفري (ربح-ربح) مع البنوك التجارية من قبل البنك المركزي من ناحية ودعمًا لاحتياطيات مصرف لبنان من العملات الأجنبية من ناحية أخرى.
بدلاً من الاضطرار إلى خدمة مدفوعات الكوبون مرتين كل عام حتى الاستحقاق، وفّر البنك المركزي للبنوك التجارية هذه المبالغ مقدمًا (العلاوة)، ولكن ناقص 50 بالمئة من القيمة الاسمية. وكان البنك المركزي كحامل جديد لسندات الخزانة بالطبع مؤهلاً لجمع مدفوعات الكوبون السنوية بنسبة 100 بالمئة، بحيث أنه بحلول وقت الاستحقاق سيكون مصرف لبنان قد أعاد تحصيل المبلغ الكامل الممنوح للبنوك التجارية كعلاوة، بالإضافة إلى الدخل الآخر (50 بالمئة من الكوبونات) المستحق من أذونات الخزانة.
[pullquote]It is important to understand that the central bank did not entice commerical banks to buy Eurobonds by selling them at a discount or awarding banks with higher coupon rates on Eurobonds[/pullquote]
من ناحية البنوك التجارية، كانت الأموال الفورية تفضل بوضوح على الأموال المستقبلية، حتى بتخفيض 50 بالمئة مقارنة بما كانت ستكسبه على مر السنوات المقبلة. بالنظر إلى حجم المبالغ المعنية – مليارات الدولارات – كان بإمكان بعض البنوك الإبلاغ عن دخول غير متكررة، لا تستند إلى الفائدة، أنها ارتفعت بنسبة مئات في المئة في الربع الثالث من عام 2016 مقارنة مع نفس الربع في 2015. كانت هذه حقًا فرصة نادرة لأي بنك كبير، أو حتى صغير.
لضمان الاستخدام المقصود للعلاوات المسبقة من قبل البنوك التجارية، أصدر البنك المركزي توجيهات بأن لا يتم تضمين هذا الدخل في بيان الربح والخسارة الخاص بهم وربما توزيعه (كأرباح للمساهمين) ولكن يجب إضافته إلى رأس المال من الفئة الثانية.
الخلفية والسياق
الخلفية التي جرت في ظلها هذه الهندسة المالية ليست أزمة أو ركودًا كما هي الأحداث التي دفعت باتخاذ إجراءات التسهيل الكمي من قبل نظام الاحتياطي الفيدرالي بعد عام 2008 أو من قبل البنك المركزي الأوروبي في العقد الجاري أثناء الأزمات الوطنية المختلفة في بلدان منطقة اليورو. كان سياق إجراء مصرف لبنان هو سيناريو ثلاثي يجمع بين مؤشرات ماضية مع توقعات مستقبلية تمزج بين عناصر عدم اليقين والأحداث المتوقعة على جانب القواعد واللوائح القادمة – دراما ولكن ليست أزمة.
التطورات غير الودية الثلاثة الماضية كانت انخفاض في احتياطيات العملة الأجنبية في البنك المركزي (في النصف الأول 2016)، تدهور في الميزان القياسي للبنان (مستمر منذ 2010)، وتباطؤ في معدل نمو الودائع. أما العناصر المتعلقة بعدم اليقين فتمثلت في التوقعات للتحويلات الخاصة بالشتات اللبناني. وفقًا لبيانات البنك الدولي، ظلت تدفقات التحويلات قوية عند حوالي 7.5 مليار دولار ومن المتوقع أن تكون بزيادة 1.6 بالمئة في 2016 مقارنة بعام 2015. ومع ذلك، فإن الاعتماد أو الإجبار على الاعتماد على التدفقات القادمة من الشتات اللبناني هو مصدر دائم للقلق في التخطيط المالي، الذي يتفاقم من خلال ملاحظات ضعف أسعار النفط والضغوط المالية في الخليج.
الأحداث التنظيمية المتوقعة في التمويل العالمي وتأثيرها على لبنان تشمل أولاً المتطلبات المستقبلية بموجب معايير المحاسبة الدولية IFRS 9. تفرض هذه المعايير الجديدة أن تُصنع المخصصات للقروض في رأسمال البنوك في لحظة إصدار القرض، وليس كما كان سابقًا عند سوء القرض فقط. الحدث الثاني المتوقع سيكون تنفيذ متطلبات الملاءة الجديدة بموجب إطار بازل III (15 بالمئة نسبة كفاية رأس المال بدلاً من 12 بالمئة اليوم)؛ وأيضاً في الأفق يوجد مطلب بنسبة 2 بالمئة في الاحتياطات العامة على أي محفظة قروض للبنك.
[pullquote]Senior BDL staff spent hours on phone calls either answering financial engineering-related questions from banks or even calling banks that had not responded to the offer[/pullquote]
من خلال الهندسة المالية، وضعت لبنان بشكل استباقي بنوكها لتكون لديها قواعد رأس مال أعلى (زيادة تراكمية تُقدر بـ2.5 مليار دولار) حيث نقلوا الدخل غير المتكرر من عملية الهندسة المالية إلى رأس المال من الفئة الثانية. وتشمل النتائج الأخرى القابلة للقياس قفزة في احتياطيات البنك المركزي النقد الأجنبي إلى مستوى قياسي (حوالي 41 مليار دولار، بدون حساب احتياطيات الذهب في نهاية أكتوبر 2016)، وتحول في ميزان المدفوعات من عجز حوالي 2 مليار دولار قبل الهندسة المالية إلى فائض قدره 555 مليون دولار، واتساع معدل نمو الودائع المذكور.
الخطوط الزمنية
من حيث أنشطة البنك المركزي، يمكن تقسيم 2016 إلى ثلاث مراحل. كانت الأولى هي مرحلة المبادلة بين مصرف لبنان ووزارة المالية. وقد تم الانتهاء من هذه المرحلة في غضون شهرٍ واحد، مايو 2016. تلاها ما يمكن أن يطلق عليه مرحلة التفاوض أو الاشتراك، حيث فتح مصرف لبنان قنواته للبنوك التجارية للاشتراك في عملية تتمثل في خصم أذونات الخزينة وشهادات الإيداع بالليرة اللبنانية من قبل البنوك لمصرف لبنان وشراء البنوك للأوراق النقدية بالعملة الأجنبية من مصرف لبنان في الوقت نفسه.
خلال هذه المرحلة، والتي استمرت حوالي عشرة أسابيع من أوائل يونيو حتى منتصف أغسطس، شاركت جميع البنوك في تمرين الهندسة المالية، حتى مع اعتراف المطلعين في السوق بأن بعض البنوك تصرفت بشكل أسرع وأكثر ذكاءً من غيرها.
بعد إغلاق العرض في منتصف أغسطس، كانت هناك مرحلة تنفيذ استمرت حتى أواخر أكتوبر، في ذلك الوقت أبرز حاكم البنك المركزي رياض سلامة النتائج الإيجابية للهندسة المالية في عدد من الخطابات والكلمات في مناسبات مثل BDL Accelerate. بعد شهر واحد، في نهاية نوفمبر، لم يتم حساب جميع التفاصيل من قبل مصرف لبنان ولكن أُقدر بشكل إجمالي في السوق مبالغ الأموال المنقولة بـ11 أو 12 مليار دولار، تفيد البنك المركزي بالتوازي (من خلال الاحتياطيات) والبنوك التجارية (من خلال الزيادات في رأس المال من الفئة الثانية وبعض المكاسب في الدخل). تختلف الفوائد المحصودة وتخصيصها للرأس المال والاستخدامات الأخرى من بنك لآخر ولا تتناسب طرديًا مع حجم أو تصنيف كل بنك بناءً على الأصول. بالإضافة إلى ذلك، هناك الأرقام ذات الصلة على المستوى الاقتصاد الكلي المتعلقة بالتغيير في ميزان المدفوعات وزيادة معدل نمو الودائع.
أدى الإعلان عن نتائج الهندسة المالية والأبعاد الهائلة إلى وابل من الأسئلة والتعليقات، بما في ذلك اتهامات بالتآمر واستفسارات مشروعة. ما قد يكون قد ساهم أيضًا في الارتباك، بالإضافة إلى التعقيد المتأصل في إجراءات البنك المركزي غير التقليدية بشكل عام، هو أن العملية تضمنت العديد من التفاصيل والجوانب الإضافية والمزايا المخادعة في أسعار الفائدة المنخفضة. على سبيل المثال، عند النظر إلى زيادة نقطة مئوية واحدة في معدل نمو الودائع في سياق الحجم الإجمالي للودائع، والذي يصل إلى بُعد 160 مليار دولار، يتضح أن الربح كبير بالقيمة المطلقة، وهو ما يعادل هجرة مليارديرين أو مليارديرين مع جميع أصولهم. في مثال آخر لتأثير له تداعيات فعلية لا تظهر مباشرة، قال مصدر في البنك المركزي لـ “إكزيكتف” إن مصرف لبنان يوفر للبنوك الفرصة لوضع ودائع طويلة الأجل بالليرة اللبنانية في البنك المركزي إذا التزموا بفترات ودائع خمس سنوات بفائدة 5 بالمئة. بتكلفة كهذه، سوف يكون مصرف لبنان لديه الأموال التي يمكن أن يستخدمها عندما تصدر الجمهورية اللبنانية أوراق مالية – والتي تصدر عادة بنسبة فائدة 6.74 بالمئة – وبالتالي تقليل العبء على السيادة.
الدوافع والأهداف والتأثيرات
معلومة بأن الفرد يواجه ثلاث آراء خبراء في أي اجتماع يضم اثنين من الاقتصاديين، تلاحظ “إكزيكتف” أن عددًا لا نهائيًا من التفسيرات لهندسة مصرف لبنان المالية هذه ممكن. تقييمات البنك الدولي، كما نُشرت في الخريف 2016 في تقرير مراقب الاقتصاد اللبناني (LEM)، تسرد العديد من المزايا والعيوب للممارسة، مثل، من جانبه المصرف المركزي، زيادة التعرض للديون السيادية بالعملة الأجنبية وتوسع الالتزامات في العملة الأجنبية والمحلية كعيوب مقابل زيادة في احتياطي النقد الأجنبي وتعزيز الثقة في سعر الصرف اللبناني والنظام المالي كميزات.
بالنسبة للبنوك التجارية، يسرد مراقب الاقتصاد اللبناني LEM، كميزات، زيادة مواقفهم الرأسمالية وزيادة السيولة بالعملة المحلية مع انخفاض في تعرضهم السيادي بالعملة المحلية وكعيوب انخفاض في أصولهم السائلة بالعملة الأجنبية المودعة في البنوك الأجنبية بالإضافة إلى زيادة تعرضهم السيادي بالعملة الأجنبية. من وجهة نظر الاقتصاد الكلي، يرى البنك الدولي عيوبًا في تحديات الإدارة المحتملة للسيولة، وانخفاضًا محتملًا في شهية البنوك لسندات اليورو في السوق الأولية وفرض تورط مصرف لبنان في التوسط في الأوراق الحكومية، وزيادة في مخاطر الصرف الأجنبي (مدفوعة في عيب لوزارة المالية في شكل زيادة التعرض السيادي لمخاطر سعر الصرف) ونقل من الأموال – أموال لم تُعمل من أجلها – من القطاع العام إلى الخاص. الميزة الوحيدة التي يسردها الاقتصاديون لدى البنك الدولي للاقتصاد الكلي هي احتمال (ضعيف الصيغة) لزيادة الإقراض الخاص بالعملة اللبنانية.
[pullquote]The central bank’s own list of impacts and objectives behind the financial engineering is all benefits and mentions no risks[/pullquote]
من وجهة نظر مصرف لبنان، كان العديد من العيوب الموضحة في مراقب الاقتصاد اللبناني LEM ببساطة تُرى كآثار طبيعية تأتي مع عملياته في بلد بملف لبنان. قائمة البنك المركزي الخاصة بالآثار والأهداف وراء الهندسة المالية كلها ميزات ولا تذكر أي مخاطر.
أما بالنسبة للسبع ميزات المفصلة على موقعه الإلكتروني، فهي (1) تعزيز أصوله من النقد الأجنبي، (2) تعزيز قواعد رؤوس أموال البنوك التجارية، (3) زيادة السيولة بالعملة المحلية والقيام بالتسهيل الكمي لتزويد القطاعين العام والخاص بالتمويل بتكلفة مثلى، (4) تحسين ملف ديون الحكومة، (5) زيادة وضع ميزان المدفوعات، (6) دفع التضخم (الذي كان حوالي صفر بالمئة) إلى هدف 2 بالمئة للبنك المركزي، و(7) تحسين توقعات لبنان وتصنيفاته مع وكالات التصنيف الدولية.
الهدف المركزي و”المصطلح الذهبي” في تفكير مصرف لبنان كان بلا شك تعزيز الثقة بالنظام اللبناني، والذي بدونه لا يرى البنك المركزي أنه من الممكن جذب الودائع من الخارج، سواء من قبل المؤسسات ومديري الأصول المحترفين أو من قبل المغتربين اللبنانيين – مع ملاحظة أن الشتات اللبناني مهم كمصدر للتدفقات وأن التدفقات المستقبلية قد تتأثر بعوامل مثل المشاكل في الاقتصادات الدولية، على سبيل المثال في أمريكا اللاتينية، بالإضافة إلى التأثيرات المذكورة أعلاه لتراجع أسعار النفط والضغوط المالية على اقتصادات مجلس التعاون الخليجي. أظهرت هذه الضغوط آثارًا ليس فقط في إصدار السندات السيادية من قبل بلدان في مجلس التعاون الخليجي ولكن أيضًا في الأسواق المالية حيث بدأت البنوك في البحث عن الودائع بجدية وتاليًا زيادة معدلات الفائدة على الودائع إلى مستويات تقترب من تلك المقدمة في لبنان.
في النهاية، قد تُشاهد بعض هذه الأهداف والآثار بشكل مختلف من قبل اقتصاديين حسب معتقداتهم الأيديولوجية أو الاجتماعية السياسية المختلفة وربما ترتبط بعض الآثار بعوامل غير ضمن نطاق البنك المركزي اللبناني. هناك ثقة جديدة ووقت إضافي للبنان، لكن الأذهان العاقلة تعلم أن هناك ثمنًا سيكون مستحقًا. يمكن للجمهورية اللبنانية الضغط باتجاه طريق الإصلاحات الهيكلية. سيقرب السير في أي طريق آخر البلد من الخراب. من المهم أن يُكرر: من أجل تحويل هذا المظهر المحسن للاقتصاد اللبناني إلى ميزة دائمة، تحتاج البلاد إلى الشروع في نظام صارم من الإصلاحات الهيكلية على الجانب المالي ويجب أن تنشط عمليات اتخاذ القرارات السياسية التي كانت خامدة لفترة طويلة جدًا.
الانفوغرافيك من إعداد أحمد باركراي[/شرح الصورة]
